iM전략 김준영

[iM증권 김준영, 이승재] [전략/크레딧] ★AI 사이클: 주식 시장의 기대와 크레딧 시장의 계산 [크레딧] AI 사이클, 주주와 채권자의 시선이 교차한다 - AI 사이클, 성장에서 자본효율성으로 - AI의 다음 질문: 누가 비용을 지불하는가 - AI 순환투자와 취약한 고리 - 채권자의 시선에서 본 AI 사이클, 무엇이 필요한가 [전략] 전고점으로 가는 길 참 맑기도 하다 - AI 기업들을 주식의 관점이 아니라 채권의 관점으로 접근할 필요 - 베스트 시나리오 상에서 지수 상단 8,400pt 제시. 7,000pt대에서 개인 매물 출회 가능성 높아 박스권 전망 - 1차 랠리는 반도체 중심. 이후에는 로테이션 유의할 필요 - 반도체에 대한 믿음이 약해질수록 코스닥 주목할 필요. 7월 전망과 논리는 같으나 주도주의 가격이 다른 상황 자세한 내용은 아래 보고서를 참고하여 주시길 바랍니다. <보고서: https://lrl.kr/fIIou> (당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.) 감사합니다.

[iM증권 김준영] [주식전략] ★ 반도체가 떠난 빈자리 ▶️ 반도체는 무겁고, 나머지는 살아나는 중 - 코스피 6월 말 조정 이후 6,000pt대 횡보. 반도체 반등 부재로 7,000pt 아래 갇힌 국면. - 삼성전자+SK하이닉스 합산 비중 47%대로 하락했으나 여전히 절반 수준. 반도체 섹터 전체는 5월 초 이후 코스피의 절반 이상 여전히 유지. - 시장 전반의 이익수정비율은 2분기부터 반등해 21년 5월 이후 최고. 온기 확산은 이미 진행 중 ▶️ 2분기 서프라이즈 비율 상단, 확산의 토대 - 방산 조선 증권 건설 등 주요 섹터에서 예상치 상회 빈도 증가. 발표 기업 기준 2분기 서프라이즈 비율 상단 수준. - 영업이익 추정치 5% 이상 상회 기업 비중은 21년 1분기 이후 최고치. - 이익수정비율과 서프라이즈 비율 동시 고점권. 지수 고점 신호보다는 단기 확산에 유리한 환경으로 해석하는 편이 합리적. ▶️ 17년 확산 국면 참고, 3개월 종목 장세 가능성 - 17년 반도체 랠리 고점 구간(17년 11월~18년 1월)에서 지수가 고점 부근에 머물며 3개월간 확산 진행. 주도주 휴식 후 자금이 아래로 이동한 사례. - 이번 조정은 코스피/코스닥 동반 급락. 누적된 신용잔고와 레버리지, 극단적 쏠림이 즉각적 바통터치를 차단. 다만 과도하게 낮아진 P/E 감안 시 반도체 추가 하락 여력도 제한적. - 7월 고용 부진으로 인상 확률 55%→45% 하락했으나 가계-기업 서베이 괴리 상존. 미국 30년물 5.2%로 07년 이후 최고 - 결론은 지수보다 종목 — 반도체 비중 유지/추가 베팅 자제. 숫자가 개선되는 비반도체로 무게중심 이동. <보고서: https://lrl.kr/Y2e8> (당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.) 감사합니다.

[iM증권 김준영] [주식전략] ★ 주식하기 딱 좋은 날씨 ▶️ 골디락스 재확인, 지표 둔화가 오히려 우호적으로 해석되는 국면 - 글로벌 ESI 플러스권 유지, ISI는 0 부근. 경기는 예상보다 양호하고 인플레는 예상 범위 내. 유가 배럴당 80불 전후로 중동 리스크만 통제되면 골디락스 지속 가능. - 7월 비농업 -2.3만개, 소매판매 전월비 -0.6%(예상 +0.1%)로 하회. 9월 FOMC 동결 시 연내 동결 경로 유력. 10월은 중간선거 앞두고 인상 명분 부족, 12월도 현 지표 흐름상 동결 가능성 우위. - 잉여 유동성 증가 지속, 블룸버그 금융환경지수 완화적 영역 진입. 9개월 선행한 잉여유동성 경로는 ISM PMI 개선 시사. - 장단기 역전 경로 소멸, 구리/금 비율은 3월 이후 상승하며 AI 투자 프록시로 전환. ▶️ 지속성 있는 확산은 미국만의 현상, 자산배분 결론은 명확 - 6월 이후 S&P500과 S&P500 ex AI 격차 축소. 지수를 끌어올리는 힘이 AI 외 섹터로 확대되는 중이며 확산 지수 하락으로 운신의 폭 확대. - 200일선 상회 종목 비중은 S&P500에서 뚜렷하게 상승, 반면 MSCI ACWI ex US는 확산 조짐 부재. 같은 글로벌 강세장이 아님. - 과열 신호는 이미 해소. CBOE 개별주식 콜옵션 거래량 정상화로 멜트업 구간 통과, 개별 변동성 가중평균과 지수 성과가 음의 상관으로 복귀하며 상승의 질 개선. 상승 동력이 밸류에이션이 아닌 이익에서 발생. ▶️ 남은 불편함은 장기물 금리와 계절성, 코스피는 반도체 빈자리에 온기 확산 - 미국 30년물 5.31%로 07년 이후 최고. 유가 80불에도 실질금리가 높은 탓이며 단기 안정은 어려워 주식시장과 불편한 동행 지속될 것. - 다만 명목 성장률 상회 수준이 아니면 즉각적 영향은 제한적. - 10~11월 계절적 변동성 확대 구간도 부담. - 닷컴 당시 금리 인상이 버블을 터뜨렸다면 이번엔 시중금리 상승이 조정의 빌미가 될 가능성. - 코스피는 미국 AI 섹터와 동조화 전망 - 지수 상승은 메모리 중심으로 진행될 것. 하지만 올해 상반기와 달리 전자/닉스가 쉴 때 나머지 섹터가 동반 하락하지 않고 온기가 퍼진다는 점이 차별점. - 확산하기 좋은 환경임을 염두. 자세한 내용은 아래 보고서를 참고하여 주시길 바랍니다. <보고서: https://lrl.kr/bE2us> (당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.) 감사합니다.

베센트 바이백 코멘트 - iM 김준영 - 유동성이 부족한 비지표물 사서 지표물로 바꿔주는 것 - 만기는 비슷한데 비지표는 거래도 잘 안되고 저렴함 - 그 물건들을 거래가 잘되는 지표로 바꿔주겠다는 것 - 비지표를 지표로 바꾸는 것이지 채권 총발행량에 변화는 크게 없음 - 다만 시장이 부담해야하는 듀레이션은 줄어들 수 있음 (단기로 조달해서 장기를 산다면) -> 이 부분이 가장 긍정적. 10년대 operation twist로 비유하는 대목. - 채권 발행에 영향을 주려면 재무부가 발행을 줄여야함 - 혹은 채권 금리가 낮아지려면 인플레가 완화되어야함 - 당장 둘다 베센트가 할 수 있는건 크게 없음 - 그냥 최대한 시장에 윤활유를 뿌려 잘 굴러갈 수 있게 만들어주는 수 밖에 없음 FIMA 레포와 JPY - 일본이 미국채 담보로 자금을 600억 달러까지 빌려주는 프로그램 - 코로나 때 생겨서 지금까지 있던 제도고 급할 때가 아니면 쓸일이 없음 - 스탠딩 레포(미국 은행이 주요 잠재적 대상)의 글로벌 버전이라고 보면 됨 - 레포를 받아주면 연준의 총자산이 늘어남 - 하지만 지준은 늘어나지 않음 (미국 예금 기관이 아니면 지준을 들고 있을 수 없음) - 내용을 보면 급매하지말고 전당포처럼 잠시 담보로 받고 현금 줄게이고…. 그 규모도 한도가 정말 크진 않음 - 만약 일본이 베센트가 설계한대로 미국 국채를 팔지 않고 담보로 돈을 빌려가면… 일본의 미국 국채 매도가 임박했음을 알려주는 시그널로 작용하면서 오히려 일본이 FIMA 레포 활용했다는 소식 들리면 채권 시장 더 망가질 수도 있을 것 * 워시는 QE 내지는 QE와 유사한 정책을 싫어한다고 알려져있음 - 실제로 8월중순부터 9월중순까지는 rmp라고 해서 단기채 매입을 통한 지준 보충도 중단됨 - 해야할 명분이 안 보이면 가차없이 중단 - 큰 규모의 오퍼레이션은 아니라 시장에 직접적인 의미는 없지만 워시가 연준에 들어오자마자 중단 했다는 점에서 성향을 보여줌 RMP 속도 (변곡점만 언급, 계속 진행되어 왔음) 작년 12월 월 400억달러 4월 중순~5월 중순 250억달러 5월 중순~6월 중순 100억달러 8월 중순부터 중단 ▶️ 일단 미국 국채 금리 안정이 계속 될 수 있는지는 미지수. 바이백이 만능은 아님. 여전히 매크로 리스크 계속 봐야할 것 감사합니다 https://www.bloomberg.com/news/articles/2026-08-19/long-dated-treasuries-rally-as-treasury-boosts-bond-buybacks

[iM증권 김준영] [주식전략] ★ 종목 장세와 계절성 ▶️ 전자/닉스 쏠림은 지속되기 어려움, 확산 뷰 유지 - 하이닉스 주주환원 발표(62영업일간 40조 규모 자사주 매입)로 전자/닉스 쏠림 전개. 삼성전자는 90~110조원 주주환원 발표했으나 시장 반응은 실망 - 미국에서도 AI 관련주 주가 흐름 강하지 않음. 반도체 쏠림 수급은 지속되기 어렵다는 판단 - 기존 확산 지속 뷰 유지. 반도체 이외 섹터·종목의 흐름은 상반기와 다를 것 - 전자/닉스가 쉬는 구간에서 오히려 종목 단 시세가 강한 종목들이 계속 확인될 것 ▶️ 계절성도 지수보다 종목장을 시사 - VIX는 9~11월 상승하는 계절성. 선거 시즌과 맞물려 패턴 뚜렷 - 나스닥과 코스피 모두 지난 10년간 9월 성과가 최저. 나스닥의 계절성이 특히 선명 - 반면 고베타 롱숏 지수는 8~10월 성과가 가장 양호. 변동성 확대 국면에서 종목 간 성과 차이가 컸다는 의미 - 지수 하방이 막힌 상태라면 횡보 속 종목 간 격차 확대. 국내 종목장세도 당분간 지속 가능 ▶️ 내러티브 공백과 중간선거, 3분기보다 4분기가 더 불편 - 시간이 갈수록 상승에 강력한 내러티브 필요. 내년 코스피 영업이익 약 1,300조 추정, 반도체 이외 섹터 전망치도 상향 중 - 다만 역사적으로 반도체 슈퍼사이클 제외 시 영업이익 추정치는 늘 하향. 내년 반도체 이익은 큰 변화 없겠으나 그 외 섹터 숫자는 하향 여지 - 추석 연휴 이후 대주주 양도세 이슈 부각 가능성 - 미국 증시는 중간선거 이후 성과가 좋은 계절성. 매크로 환경 감안 시 이번에도 부정적이진 않을 전망. 다만 한국은 동일한 계절성 기대 어려움 - 민주당 상하원 동시 장악 확률 약 50%. 장악 시 데이터센터 건설 속도에 제동 가능성. 상원 민주당은 데이터센터의 가계 전기요금 영향 조사 중 - AI 자본조달 및 수요뿐 아니라 인허가 지연에 따른 건설 타임라인 리스크까지 겹치면 고금리 환경이 부각될 것. 블루웨이브는 부담을 키우는 이벤트 - 메모리 익스포저가 큰 한국은 3분기 대비 4분기가 전반적으로 더 불편할 수 있음 <보고서: https://lrl.kr/emVcF> (당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.) 감사합니다.

한은, 25bp 인상 내년 성장률 2.9% - 원화 절상이 가속화되는 것인지 지켜볼 필요 - 내년 수출주 전망치 하향 가능성(네덜란드 병) https://newsmailer.einfomax.co.kr/view/content/AKR20260827045900002

FED'S WARSH - MUST BE CONFIDENT UNDERLYING INFLATION IS MOVING TO OBJECTIVE, OR 'WE HAVE WORK TO DO' - FED'S 2% PCE TARGET IS FIRM AND FIXED TARGET; IT IS FED’S JOB TO DELIVER STABLE PRICES - CONSUMER SPENDING HEALTHY, LABOR MARKETS STABLE - NUMBERS 'MORE CONCERNING' ON PRICE STABILITY - SUMMER INFLATION DATA WAS BETTER THAN EXPECTED, DOESN'T THINK UNDERLYING TRENDS HAVE MEANINGFULLY CHANGED - AT JULY MEETING, 'GOOD MAJORITY' FELT WISER COURSE WAS TO WAIT 좀 각오를 단단히 다진거 같은 느낌…

[iM증권 김준영] [주식전략] ★ 9월 전략: 반도체와 확산의 티키타카 ▶️ 나쁘지 않은 매크로, 9월 인상은 감내 가능한 수준 - 글로벌 ESI 플러스권 유지, ISI는 0 부근. 경기는 예상보다 양호하고 인플레는 예상 범위 내. 유가 80불 전후로 중동 리스크만 통제되면 골디락스 지속 가능. - 중간선거 전 FOMC는 9월과 10월 두 차례. 어느 쪽이든 정치적 해석이 따라붙는 구조라면 10월보다 9월이 적합. 다만 2회까지 번질 가능성은 낮다는 판단. - 잉여유동성 증가 지속, 블룸버그 금융환경지수 완화적 영역 진입. 9개월 선행한 잉여유동성 경로는 ISM PMI 개선 시사. 구리/금 비율은 3월 이후 상승하며 AI 투자 프록시로 전환. - 금리 레벨 자체보다 명목성장률 대비 수준이 관건. 주가는 실질이 아닌 명목 이익을 반영. 아직 자산군 전반의 선호도를 낮추는 국면은 아님. ▶️ 매파 워시가 되돌린 달러 약세, 미국 자산에는 오히려 우호적 - 트럼프의 관세와 베센트의 채권시장 개입은 debasement trading으로 이어졌으나 잭슨홀 이후 달러 약세 추세는 멈췄음 - 미국은 GDP의 3분의 2가 소비인 소비국. 통화 약세의 가격경쟁력 효용은 제한적이고 수입물가발 구매력 훼손이 더 크게 작용. AI capex의 장비/부품/소재 수입 의존도가 높아진 점도 강달러 선호 요인. - 상반기 외국인은 미국 주식 4,000억달러 순매수. 상당수가 환헤지 없는 자금이라 달러 약세는 곧바로 환차손이자 유출 압력. - 6월 이후 S&P500과 S&P500 ex AI 격차 축소, 200일선 상회 종목 비중 상승. 반면 MSCI ACWI ex US는 확산 조짐 부재. CBOE 개별주식 콜옵션 거래량 정상화로 멜트업 구간 통과하며 상승의 질 개선 ▶️ AI 인프라 및 개발 진영에서 AI로 마진을 만드는 진영으로 - AI사용량은 늘어도 단위 비용은 하락. 제번스의 역설은 수요에 관한 명제이지 마진에 관한 명제가 아님. 가격 경쟁과 가격대비 성능에 따른 양극화 가능성 - 에어비앤비 8월 7일 17% 급등하며 4년 신고가. AI 상담 에이전트가 문의의 45%를 무인 처리하며 예약 건당 지원비용 전년비 16% 절감. AI 도입이 아니라 AI가 만든 마진을 실적으로 증명한 사례 - 빅테크 5개사 26년 합산 캐펙스 7,600억달러 추정. 지출이 커질수록 수익성에 대한 의문도 커질 것 - AI로 마진을 만드는 진영: 비용 절감형과 신규 수요형(보안 등)으로 시선 이동 예상 - 코스피는 AI 인프라 레이어에 사실상 전부가 몰려 있는 구조. 주도 레이어가 바뀔 때 지수 프리미엄의 폭은 좁아질 수 있음 ▶️ 반도체가 쉬는 자리에 온기가 퍼지는 중, 지수보다 종목 - 수급과 이익 추정치 전개를 감안하면 9월도 박스피 전망 - 반도체 12개월 선행 영업이익 추정치는 7월 초 850조원 부근에서 두 달째 횡보. 반면 반도체 제외 코스피는 하락 국면에서도 꾸준히 상향되며 360조원 도달. 이익 개선의 온기가 반도체 밖으로 확산 - 이익수정비율은 21년 5월 이후 최고. 2분기 영업이익 5% 이상 상회 기업 비중도 21년 1분기 이후 최고 - 상반기에는 전자/닉스가 쉬면 나머지도 같이 쉬었으나 하반기 들어 S7 부진이 여타 섹터의 상승으로 연결 - 외국인은 테크 비중 축소를 근간에 두고 화장품과 2차전지로 로테이션 중. 8월 모멘텀이 9월까지 이어질 가능성. 은행/보험은 밸류에이션 한계로 추격보다 조정 시 접근이 유효 - VIX는 9~11월 높아지는 계절성. 반면 고베타 롱숏 지수는 8~10월 성과가 가장 양호. 지수 베팅보다 종목 선별의 실익이 큰 구간 - 블루웨이브 확률 약 50%. 데이터센터 밸류체인의 변동성이 커질 수 있을 것 <보고서: https://lrl.kr/fIUaI> (당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.) 감사합니다.

[iM증권 김준영] [주식전략] ★ 이유 있는 높은 금리 레벨은 큰 악재가 아니다 ▶️ 금리 레벨보다 명목성장률 대비 위치가 관건 - 현 금리 상승은 물가와 성장을 합한 명목성장률 상승에 동반된 것. 금리가 명목성장률을 유의미하게 상회해야 주식의 자산 선호도가 훼손되나 아직 그 국면 아님. - 10년물 5%라는 상징적 레벨에서 기계적 조정 가능하나 폭은 제한적. 10년물 4.8% 근접에도 시장이 부러지지 않는 이유. 2년 전 5%보다 오늘의 5%가 덜 부담스러움. - 주가는 실질이 아닌 명목 이익을 반영. 수요 구축 효과만 없다면 2% 물가·2% 성장보다 3% 물가·2% 성장이 우호적 조합. 미국 내수주 견조함과 테크 외 섹터 약진을 단순 순환매로 설명하기 어려운 배경. - 역사적으로 지수 이익 증가율 상승기에 금리 상승은 동반됨. 08년 금융위기 이후 처음 도래한 대규모 투자 사이클로 주식/채권 시장에서 자금 조달 활발. ▶️ 침체와 거리를 두는 매크로, 확산과 순환매의 정석 - 8월 비농업 16.2만개로 예상치(5.5만개) 크게 상회. 주당 근로시간·임금 상승률 모두 상회했음에도 주가 급락 및 금리 급등 부재. 침체와는 거리를 두되 과격한 정책 대응으로는 이어지지 않는다는 해석이 지배. - 매크로 국면상 성장주보다 시클리컬·가치주로의 로테이션 및 확산 지속 가능성 우위. - 다만 지표 발표 이후 실제 움직임은 탑다운 해석과 상이. 반도체 되돌림 이후 나머지 섹터 부진. 노동절 앞두고 낙폭 컸던 메모리 및 AI 인프라로 순환매 유입된 것으로 판단 ▶️ 금리 민감 섹터는 선별 접근, 숫자로 증명하는 기업이 차별화 - 듀레이션 긴 자산일수록 할인율 변화에 취약한 구조는 불변. 다만 AI 밸류체인은 그간 금리 상승과 동행해왔던 만큼 최근 관계 단절을 금리 탓으로 돌리기는 어려움. 자체 사이클 지속 가능성에 대한 의구심 확대의 결과로 보는 편이 타당. - 경제가 버티는 국면이므로 주식에 일방적으로 부정적이지 않음 - 고용 발표 이후 기존 AI 주도주 강세. 하반기 내내 부진했던 만큼 일시 반등 여부는 시간을 두고 확인 필요. AI 인프라로의 주도주 복귀를 단언하기엔 이른 시점. - 9월 통화정책 경계가 재차 부각되는 점 감안 시 반도체 반등 추세는 짧을 수 있음. 유연한 대응이 필요하되 확신을 갖기엔 매크로 환경이 복잡. 자세한 내용은 아래 보고서를 참고하여 주시길 바랍니다. <보고서: https://lrl.kr/clafo> (당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.) 감사합니다.

[iM증권 김준영] [주식전략] ★ 침체와 거리가 먼 인상은 나쁜 인상은 아닐 것 ▶️ 8월 물가는 소폭 상회, 시장은 불확실성 해소로 해석 - 헤드라인 전월비 +0.4%로 예상 부합, 근원 CPI +0.3%로 예상치(+0.2%) 소폭 상회. 재화와 서비스 물가 상승률 모두 올해 들어 높은 편 - 기조적 물가는 여전히 2%와 거리가 있으나 고용시장이 뜨겁지 않고 기대인플레도 높지 않아 인플레 파이팅에 대한 신뢰는 훼손되지 않을 것 - 이로써 9월 FOMC 인상 확실시. 주식시장 섹터 전반 강보합, 금리는 단기물 중심 상승하고 장기 구간으로 갈수록 상승폭 축소. 통화정책 불확실성 해소로 받아들이는 모습 - 9월에 인상하지 않았다면 10월과 12월 FOMC에서 인상 압력이 누적됐을 것. ▶️ 금리 인상이 무조건 악재는 아님, 관건은 침체와의 거리 - 장기물 금리의 절대 레벨보다 성장과 물가를 감안한 임계 수준이 중요. 코로나 이후 가장 높은 명목 성장률 국면으로 3년 전 5%의 10년물과 현재 5%의 파급효과는 다를 것. 컨센서스상 명목성장률은 향후 2~4개 분기 5.5% 전후. - 2000년대 중후반 인상 사이클, 2010년대 중후반 사이클 모두 인상 자체가 악재로 해석되지 않았음. 적절한 인상은 인플레 통제와 경기 자신감의 신호. - 잭슨홀 이후 인상 기대가 40~60%를 오갔으나 인상 우려 진영에서도 침체 언급은 부재. - 침체에 대한 관심은 코로나 이후 5년래 최저, 뉴욕 연은 모델의 내년 침체 확률도 10~20% 수준. ▶️ 장단기 스프레드 축소가 핵심, 주식 비중 축소는 이르다는 판단 - 오히려 부정적이었던 환경은 장단기 금리차 확대. 재정발 장기물 상승, 베센트의 바이백 등 실효성 낮은 달러 신뢰 훼손 정책, 인플레 고착화 우려가 스프레드를 벌렸음. - 잭슨홀 매파 코멘트와 8월 물가 발표 이후 스프레드 축소. 텀프리미엄은 건드릴 수 없으나 장기물 상방을 막기 위해 연준이 할 수 있는 부분은 다 하는 중이며 시장은 이를 장기물 통제로 해석. 장단기 스프레드 축소와 코스피 흐름이 유사한 궤를 그리는 점도 같은 맥락. - 닉 티미라오스 기사의 2회 인상 가능성 언급은 매파적 9월 FOMC를 암시. 인상 횟수와 시기에 대한 고민은 4분기 내내 지속될 것이나 셈법은 동일하며 경기 모멘텀과 펀더멘탈 훼손 여부만 확인하면 됨. - 금리 절대 레벨은 성장주에 부담. AI 투자 및 개발 속도 관련 노이즈로 단기 어수선한 흐름 예상되나 미국 증시는 신고가 갱신 랠리 이어갈 가능성. 주식 자산군 선호도를 줄이기에는 다소 이른 시점. 자세한 내용은 아래 보고서를 참고하여 주시길 바랍니다. <보고서: https://lrl.kr/clemh> (당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.) 감사합니다.

[iM증권 김준영] [주식전략] ★ 장단기 스프레드 축소 국면에서 섹터별 성과는? ▶️ 베어플랫은 국면은 주식시장에 부정적 재료는 아님 - 워시 발언 이후 베어플랫 기조. 인상 사이클 후반부에서 장단기 스프레드 축소는 당연한 수순이며, 9월 인상은 오히려 장기물 금리 상승을 억제하는 효과 - 과거 베어플랫 4개 국면 중 3번 상승, S&P500 평균 +19.6%. 유일한 하락은 코로나 이후 이례적 인플레 국면. 긴축 중후반이라도 경기가 견조하면 주가는 버팀 - 장단기 역전 전까지는 시장을 부정적으로 볼 이유 없음. ▶️ 베어플랫의 성격: 성장 주도형 vs 인플레 주도형, 이번엔 둘이 섞인 하이브리드 - 성장형: 98년 10월~00년 4월 S&P500 +52.4% 구간에서 반도체 +312%, 하드웨어 +244%, 음식료 -26%. 16년 12월~18년 11월도 유통·하드웨어 각 +64%로 지수(+24.1%) 크게 상회 - 인플레형: 04년~06년 에너지 +83%, 부동산 +47% 주도에 자동차 -29%, 반도체 -27%. 21년 9월~23년 3월은 지수 -8.3% 속 에너지(+61%)만 강세. - 현재는 2월 이후 2년물 +129bp, 10년물 +82bp, 스프레드 73bp→25bp. 지수 +12.5% 구간에서 반도체(+30%p), 하드웨어(+19%p), 소프트웨어(+11%p)와 에너지(+9%p)가 동반 아웃퍼폼. 성장형 승자와 인플레형 승자가 동시에 오르는 구도 ▶️ 쏠림은 과거보다 심하고, 커브의 다음 방향이 관건 - 내구재(-32%p), 식품/생필품(-23%p), 통신(-22%p), 자동차(-21%p) 소외는 과거와 동일. 다만 과거엔 나쁘지 않던 유통(-9%p)·자본재(-11%p)까지 밀린 점은 쏠림이 그만큼 심하다는 것을 의미 - 체크포인트 세 가지. 1) 유가. 재급등 시 2022년형으로 기울어 에너지만 남고 성장주 눌림. 2) 커브 국면 전환. 25bp까지 좁혀진 만큼 불플랫 또는 위기형 불스팁으로의 국면 전환이 가까울 수 있음. 3) 10년물 5%의 절대 부담. 텀프리미엄형 베어스팁에선 자동차, 운송, 부동산이 가장 취약했음. - 결론은 반도체/하드웨어/에너지 중심의 베어플랫 승자 구도 유지. 다만 사이클상 8부 능선을 지나는 중이므로 방어주(부동산·유틸리티/필수소비/제약)로 넘어갈 준비는 병행. 자세한 내용은 아래 보고서를 참고하여 주시길 바랍니다. <보고서: https://lrl.kr/cli4a> (당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.) 감사합니다.

[iM증권 김준영] [주식전략] ★ 성장이 올린 금리, 뮤즈가 올린 기판 ▶️ 채권 금리 상승은 인플레보단 성장 - 미 10년물 주간 약 16bp 상승해 5.17%로 장중 07년 이후 최고. 2년물 4.81%, 30년물 장중 5.53%로 04년 이후 최고. - 상승 요인은 9월 종합 PMI 속보치 58.4pt(예상 56.0pt) 서프라이즈와 투입비용 상승, 연준 인사 매파 발언, 5년물 입찰 부진. 10월 추가 인상 확률 약 64.2% 반영. - 5y5y 기대인플레는 7월말 대비 0.04%p 상승에 그침. 인플레가 아닌 성장과 수급이 실질금리를 끌어올린 것. 10년 스왑스프레드 -39bp로 25년 4월 저점(-60bp) 대비 20bp 이상 개선. 국채 고유 수급 문제라면 반대로 움직였어야 함. - 9월 종합 PMI는 21년 7월 이후 최고, 소매판매는 3월 이후 전년비 5%대 유지. 성장이 주된 금리 상승 요인. ▶️ 기대인플레보다 성장 유무가 성과를 결정 - 03년 이후 TIPS 50bp 이상 상승 구간 중 성장형 12번의 S&P500 중앙값 +8.0%, 상승 확률 83%. 하락 2번도 7주 이내 단기 구간에 -1% 이내. - 성장 없이 긴축과 수급으로 실질금리가 오른 3번은 모두 하락(중앙값 -9.1%). BEI가 내리거나 횡보한 성장형 4번도 모두 상승. - 성장형에서 자동차(+9.5%p), 미디어(+7.9%p), 은행(+6.3%p), 반도체(+5.8%p) 아웃퍼폼. 부동산(-14.5%p), 통신(-8.4%p), 유틸리티(-6.6%p), 음식료(-6.0%p) 부진. - 현재 구간(2월말~9월) TIPS +93bp, BEI +5bp로 디스인플레 성장형과 유사. S&P500 12.6% 상승하며 과거 패턴 추종. 실질금리 상승만으로 주식 비중 축소 이유는 크지 않음. ▶️ 뮤즈가 부르는 것들, 한국은 기판이 먼저 반응 - 메타 뮤즈 출시 3주 만에 340만 다운로드. 사람 대신 에이전트가 비교, 해지, 결제하며 소비자 클릭이 에이전트 지시로 전환 중 - 관성과 중개로 벌던 사업이 먼저 흔들림. 9월 21~23일 플래닛피트니스 -17%, 뉴욕타임스 -10%. 익스피디아는 23일 하루 -7.7%, 알파벳 -3.8% - 에이전트 CPU 수요는 사용자 수 × 루프 횟수 × 상시 구동 시간의 곱셈 구조. 서버 CPU의 ABF 수요 비중은 28년 20% 상회 추정 - 연휴 전 3거래일 코리아써키트 +24.0%, 대덕전자 +15.7%, 이수페타시스 +14.7%로 삼성전자(+9.4%), 하이닉스(+0.3%) 상회 - 삼성전자, 하이닉스 자사주 매입 10월초 종료 가능성. 수급 양극화 본격화 시 먼저 움직인 쪽이 주도주일 가능성 열어둘 필요 자세한 내용은 아래 보고서를 참고하여 주시길 바랍니다. <보고서: https://lrl.kr/bFodB> (당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.) 감사합니다.

[iM증권 김준영] [주식전략] ★ 4분기 국내 증시 전망: 미국에는 있고 한국에는 없는 것 ▶️ 금리 상승보다 금리 피크아웃이 경계 - 미 10년물 5% 돌파에도 기대인플레는 안정적. 5y5y는 7월말 대비 +0.04%p에 그침. 금리 상승은 긴축 공포가 아니라 성장이 끌어올린 실질금리 상승. - 9월 FOMC 인상도 침체를 동반하지 않아 불확실성 해소로 소화. 03년 이후 성장형 TIPS 상승 구간에서 S&P500 중앙값 +8.0%, 상승 확률 83%. - 경계할 것은 금리 하락. 호황장은 늘 금리 상승과 함께했음. 성장 둔화로 금리가 피크아웃하면 'bad is good'에서 'bad is bad'로 전환. - 장단기 스프레드 25bp까지 좁혀진 베어플랫은 사이클 8부 능선 통과 중. IT 중심 비중은 유지하되 방어주로 넘어갈 준비가 필요한 시점. ▶️ 반도체와 나머지의 시소, 테크 안에서는 소부장 - 8~9월은 반도체와 나머지 업종의 시소 게임. 반도체가 쉬면 나머지가 오르고, 반도체가 달리면 나머지가 쉼. - 반면 IT하드웨어, 에너지, 은행, 운송은 반도체 방향과 무관하게 두 달 연속 코스피 상회. 펀더가 뒷받침되는 섹터. - 과거 사이클상 메모리 가격 우려가 먼저 나오면 메모리가, 투자 피크아웃 우려가 먼저 나오면 소부장이 먼저 하락. 7/30 저점 이후 소부장은 +81%로 SK하이닉스(+39%)/삼성전자(+33%)를 크게 상회. - 메모리 가격 하락 전환이나 투자 고점 확인 전까지 소부장 흐름은 지속 가능. 테크 익스포저는 기판/소부장으로 유지하고, 은행/보험으로 하방을 받치는 전략이 유효. ▶️ 미국에는 있고 한국에는 없는 것 - AI 사이클 무게중심이 인프라 투자에서 수익화로 이동 중. 미국은 애플리케이션, 보안, 클라우드, 칩 설계, EDA까지 모든 레이어에 대표 기업이 있으나 한국은 메모리/장비 등 제조 레이어뿐. - 미국의 로테이션은 지수 안에서, 한국의 로테이션은 지수 밖으로 일어남. 하이퍼스케일러 capex 증가율도 26년 3분기를 기점으로 꺾임. - 27년 상반기는 AI를 적용하는 레이어가 각광 받을 수 있을 것. 비어 있는 레이어 탓에 한국이 가장 소외되는 구간이 될 수 있음. 다만 소외는 영구적 문제라기보다 시차의 문제. - 상반기에는 메모리 쏠림을 줄이고 HBM과 전력 인프라 중심으로 방어. 토큰 처리량과 추론 capex 반등이 확인되면 AI 인프라 2차 랠리 기대. 자세한 내용은 아래 보고서를 참고하여 주시길 바랍니다. <보고서: https://lrl.kr/Zwic> (당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.) 감사합니다.